Ontwaakt inflatie uit een lange winterslaap? Centrale bankiers doen hun best het tijdelijke karakter van de huidige prijspieken te benadrukken, schrijft Marijn Jongsma. Een breuk met het lagerentebeleid wordt zo lang mogelijk uitgesteld.
Marijn Jongsma (1969) is economisch redacteur bij EW. Hij blogt wekelijks over financieel- en macro-economische onderwerpen.
Grondstoffen, halffabrikaten, zeetransport zijn allemaal fors duurder geworden. Productieketens zijn ontregeld door de coronacrisis. In sommige gevallen is de capaciteit verlaagd in de verwachting dat de vraag zou instorten. Het tegendeel bleek het geval, met als gevolg ‘ouderwetse’ schaarste.
Verwachting hogere inflatie heeft al effect op de prijzen
In de westerse diensteneconomieën zijn de prijzen van staal, tarwe of hout niet meer allesbepalend voor de inflatiecijfers. Maar uiteindelijk sijpelen hogere kosten wel door. Cruciaal is de arbeidsmarkt. Ontstaan daar ook grote tekorten, waardoor lonen gaan stijgen, dan is de geest echt uit de fles.
Extra complicerende factor: de verwachting dat de inflatie sterker gaat stijgen heeft op zich al een effect op de prijzen. Producenten slaan alvast extra materiaal in en drijven zo de prijzen op, vakbonden gaan hun looneisen opschroeven om koopkrachtverlies in de toekomst te voorkomen. Oud-Bundesbank-president Karl Otto Pöhl vergeleek inflatie ooit met tandpasta om deze dynamiek te omschrijven. Is de tube eenmaal leeg geknepen, dan is het lastig om de tandpasta er weer in terug te krijgen.
Het mantra: de piek in de inflatie is tijdelijk
Geen wonder dus dat centrale bankiers hun best doen om olie op de golven te gooien. Het ‘managen van de verwachtingen’ heet dat in beleidstaal. Het belangrijkste mantra: de inflatiepiek is tijdelijk. Veel prijzen daalden juist scherp aan het begin van de pandemie, en herstellen zich nu van die klap. Een eenmalig effect dus. Zoals de politieagent bij een opstootje: doorlopen mensen, niets aan de hand.
Dat inflatie inmiddels weer op de voorpagina’s is beland, heeft alles te maken met de angst voor een trendbreuk. Sterker, met de angst voor het onbekende. Jarenlang was zowel inflatie als rente zeer laag (en zelfs dalende), en inmiddels is de grote vraag: wat als die trend een keer draait? Het is een situatie die een groot deel van de beleggers en beleidsmakers nog nooit in hun carrière hebben meegemaakt.
Twee doelstellingen die lastig verenigbaar zijn
Datzelfde geldt voor centrale bankiers. Zij staan voor de grootste uitdaging als de stijgende inflatie geen tijdelijk fenomeen blijkt. Ze moeten dan twee doelstellingen verenigen: bestrijding van de geldontwaarding (de Europese Centrale Bank streeft een inflatie na van dicht bij, maar onder de 2 procent) zonder de financiële stabiliteit in gevaar te brengen.
Het traditionele monetaire recept van inflatiebestrijding is het afremmen van de economie door het verhogen van de rente. Momenteel doen centrale banken precies het omgekeerde: ze houden de korte rente op nul en proberen de lange rente laag te houden door op grote schaal staats- en bedrijfsobligaties op te kopen. Het officiële argument voor dit beleid was het aanwakkeren van de inflatie die lang dermate laag was dat juist deflatie dreigde. Terugdraaien dus, nu die doelstellingen zijn gehaald?
De olifant in de kamer: financiële stabiliteit
Zoals gezegd is de officiële lijn dat de piek slechts tijdelijk is. De Amerikaanse Federal Reserve heeft al eerder gezegd een tijdelijke ‘overshooting’ te tolereren, vanuit het idee dat er na jarenlange lage inflatie best eens wat mag worden ingehaald. De ECB studeert op eenzelfde methodiek. Blijft de rente relatief laag terwijl de inflatie toeneemt, dan kan de reële rente (rente gecorrigeerd voor inflatie) zelfs nog negatiever worden.
Een ideaal scenario voor wie schulden heeft, rampzalig voor spaarders. Schulden smelten weg, spaargeld idem dito. Deze ‘stiekeme’ overheveling wordt door economen ‘financiële repressie’ genoemd, een weinig sympathieke term die in centrale-bankkringen nooit hardop zal worden uitgesproken maar feitelijk al jaren de lading dekt.
Repressie is niet bedoeld om spaarders te pesten. Centrale bankiers zijn terughoudend om de steven te wenden omwille van de financiële stabiliteit. Juist door het zeer ruime monetaire beleid in zowel de Verenigde Staten als de eurozone (maar ook elders) zijn de schulden van bedrijven en vooral overheden sterk opgelopen. Daarnaast zijn de waarderingen op de financiële en vastgoedmarkten opgepompt.
De centrale bankier als cafébaas
Wordt lenen weer duurder, dan is er een reëel risico dat overheden in de problemen komen en prijzen van huizen en aandelen fors zullen dalen. Monetaire autoriteiten willen het gratis-geldfeestje liever beëindigen zonder schokken voor de economie. Ze zullen hun greep op de rente dus niet zomaar loslaten. Door jarenlang een zeer ruim beleid te voeren hebben de centrale banken zich in een onmogelijke positie gemanoeuvreerd.
De Amerikaanse econoom Larry Summers formuleert het als volgt. De Amerikaanse Federal Reserve had altijd als beleid dat de drank werd weggehaald voordat het feestje op zijn hoogtepunt was. Maar, zo constateert Summers, nu wil de Fed pas in actie komen als er gasten dronken rondwankelen.
Centrale banken hebben de tap jarenlang gratis opengezet, en kampen nu met verslaafde stamgasten. De ‘truc’ is om de rekening zo breed mogelijk uit te smeren en een cold turkey te vermijden.