Kunnen pensioenfondsen de overgang naar duurzame energie versnellen door niet langer te beleggen in bedrijven die fossiele brandstoffen winnen en verkopen? Uitsluiting is een duidelijk signaal. Maar de effectiviteit is vooralsnog beperkt, schrijft Marijn Jongsma.
Marijn Jongsma (1969) is economisch redacteur bij EW. Hij blogt wekelijks over financieel- en macro-economische onderwerpen.
Het pensioenfonds Horeca beet vorige week het spits af met de aankondiging niet langer in ‘fossiel’ te beleggen. Gevolgd door het veel grotere pensioenfonds PME (industrie), dat naar eigen zeggen de afgelopen maanden alle beleggingen in de winning en distributie van olie en gas heeft verkocht. ‘De roep om de aanpak van klimaatverandering is evident,’ zo valt te lezen in het persbericht van PME.
Olie en gas: wel kopen, niet in beleggen
Het voelt een beetje gek: Amsterdamse cafés gaan geen toeristen weigeren die per vliegtuig aankomen. De achterban van PME draait ook niet volledig op groene energie. Pensioendeelnemers zijn dus direct of indirect klanten van bedrijven die door hun pensioenfondsen in de ban worden gedaan. De vraag naar olie en gas is er, ook bij ons, maar met het aanbod willen we niets meer te maken hebben.
Tegelijkertijd is de maatschappelijke druk op de Nederlandse pensioensector (de grootste van het Europese vasteland) groot. Door te schuiven met geld kan er iets in beweging worden gezet, zo is gedachte. Maar hoe effectief is uitsluiting?
Fossiele bedrijven van de markt jagen?
De econometristen David Blitz en Laurens Swinkels, beiden werkzaam voor vermogensbeheerder Robeco, houden zich al een tijd bezig met deze vraag. Op het eerste gezicht verandert er niets in de ‘echte’ wereld als een belegger aandelen in een oliemaatschappij van de hand doet. Immers: een andere belegger koopt deze aandelen. Verwisseling van eigenaar betekent niet dat er een druppel olie minder wordt verkocht.
Maar, zo erkennen Blitz en Swinkels in een artikel voor het Journal of Portfolio Management, er zijn wel indirecte kanalen. Als veel beleggers afhaken, dan moeten bedrijven een hogere vergoeding gaan betalen om aan geld te komen. Dus meer dividend op (nieuwe) aandelen bijvoorbeeld, of een hogere rente op leningen. Financiering wordt dus duurder. Vooralsnog is er geen bewijs voor dit effect, maar dat kan natuurlijk veranderen.
Vers twee is of hogere financieringskosten ook leiden tot hogere prijzen voor afnemers, waardoor de vraag naar olie daalt en er meer in alternatieven wordt geïnvesteerd. Feit is dat de prijs aan de pomp vooral wordt bepaald door accijnzen en heffingen.
Er is veel geld op zoek naar rendement, ook in fossiel
Nog ambitieuzer dan het opjagen van de kosten is om vervuilende bedrijven volledig af te sluiten van financiering, door het ze onmogelijk te maken nieuwe aandelen uit te geven of nieuwe leningen aan te gaan. Heel realistisch is dat niet, zeggen Blitz en Swinkels. Er is zo veel geld op zoek naar rendement, dat een paar vooruitstrevende pensioenfondsen geen verschil maken.
En als vrijwel alle grote beleggers afhaken? Zelfs dan is succes niet verzekerd, omdat veel grote ondernemingen helemaal niet afhankelijk zijn van de kapitaalmarkten. Ze krijgen dermate veel geld binnen dat ze zichzelf kunnen financieren. De tabaksindustrie is daarvan een goed voorbeeld. Een teken aan de wand: de afgelopen jaren werd er voor vele honderden miljarden euro’s aan eigen aandelen ingekocht. En er zijn ook financieringsbronnen buiten de beurs, waar bedrijven en beleggers veel minder onder een vergrootglas liggen.
Duurzaam beleggen: meer of minder rendement?
Natuurlijk zijn pensioenfondsen er in de eerste plaats om de belangen van hun eigen deelnemers te behartigen. Wat als duurzaam beleggen tot betere rendementen leidt? Hier is van een paradox sprake. Zie hierboven: hoe succesvoller het uitsluitingsbeleid, hoe hoger de vergoeding die bedrijven aan beleggers moeten betalen. Dan betekent echter ook dat aandelen en obligaties van deze ondernemingen steeds aantrekkelijker worden voor de beleggers die níet afhaken. Zo beschouwd betalen groene beleggers dus wel degelijk een prijs voor hun uitsluiting.
De Robeco-econometristen onderzochten eerder dit jaar of er zoiets bestaat als een sin premium, een hogere beloning op beleggingen die niet passen in de ‘maatschappelijk verantwoord’-mal. Zo’n premie zou feitelijk het logische gevolg zijn van een succesvol uitsluitingsbeleid. De conclusie: die premie is er niet. Nog niet althans. Naarmate meer grote beleggers het voorbeeld van PME en pensioenfonds Horeca volgen, kan de situatie veranderen.
De olifant in de kamer: stranded assets
Beide pensioenfondsen verwachten geen directe invloed op het rendement, maar wijzen wel op de risico’s van belegd blijven in fossiel. In dat verband wordt wel gesproken over stranded assets: energiebedrijven kunnen hun dure fabrieken en voorraden uiteindelijk niet meer ten gelde maken, omdat ze worden achtervolgd door rechtszaken en beknot door steeds strengere wet- en regelgeving. Uitsluiting kan dus ook een vorm van risicomanagement zijn.
Lees ook: Groen beleggen klimt uit de wildwest-fase, naarmate milieurisico een financieel risico wordt
Swinkels en Blitz vinden dit argument overigens ‘opportunistisch’: ‘Tabak en fossiele brandstoffen zijn niet de enige industrieën waarbij je zorgen kunt maken over de winstgevendheid en overlevingskansen op de lange termijn, en toch worden die niet om deze reden uitgesloten.’
Bovendien, zo concludeert het tweetal: beleggers die uit ‘slechte’ ondernemingen stappen missen de waardestijging die een verandering in het bedrijfsmodel mee kan brengen. In dat proces spelen activistische aandeelhouders natuurlijk ook een rol, door bepaalde investeringen tegen te houden en andere te agenderen. Dat proces is complexer en tijdrovender dan uitsluiting, maar sluit waarschijnlijk wel beter aan op de realiteit. De oude energiereuzen zullen een grote rol blijven spelen in de energietransitie.