Iran heeft het scheepvaartverkeer op de Straat van Hormuz lamgelegd. De olieprijs verdubbelde bijna in twee weken tijd, voor hij weer wat terrein prijsgaf. De winnaars zijn niet altijd wie je denkt. Vier strategen en de beheerder van een grondstoffenfonds leggen uit waar ze kansen zien aan Laurens Bouckaert van Trends.
War. What is it good for? Edwin Starr zong het in 1970. Het antwoord was: absolutely nothing. Op de beurs klopt dat niet. Oorlog kent, cynisch genoeg, winnaars. De kunst is ze te vinden vóór de rest.
De Straat van Hormuz is een zeestraat van amper 34 kilometer breed tussen Iran en Oman. Elke dag varen er tankers doorheen met 20 miljoen vaten olie, goed voor eenvijfde van het wereldwijde aanbod. Daarbovenop passeren er grote volumes vloeibaar gas, meststoffen, zwavel en petrochemicaliën. Wie Hormuz controleert, beschikt over de bloedsomloop van de wereldeconomie. Sinds 28 februari is die bloedsomloop zo goed als afgesneden.
Foute reflex beleggers
Na een olieschok grijpen beleggers reflexmatig naar olie- en gasaandelen. Frank Vranken, hoofdstrateeg bij Edmond de Rothschild, wantrouwt die reflex.
‘De vraag kan enorm zijn, maar dat betekent nog niet dat die bedrijven direct kunnen volgen,’ zegt hij. ‘Overal speelt capaciteit. Raffinaderijen kun je niet zomaar bijbouwen. En een raffinaderij bouw je niet in weken.’
Ruwe olie is er voldoende. Het knelpunt zit in de installaties die die olie omzetten in benzine, diesel en kerosine. Dat bleek ook tijdens eerdere energiecrises. Niet de olie zelf is schaars, maar de capaciteit om er bruikbare brandstoffen van te maken. Dat betekent dat niet elke olieproducent automatisch profiteert van een hogere olieprijs.
Oorlog was ingeprijsd
Philippe Gijsels, hoofdstrateeg bij BNP Paribas Fortis, ziet het breder. De blokkade zelf was het onverwachte element, niet de oorlog.
‘De oorlog zelf was ingeprijsd. Wat niet ingeprijsd was, was de blokkade. Terwijl dat eigenlijk een logische zet is van Iran. ‘Het is de eerste keer in de geschiedenis dat de straat effectief geblokkeerd wordt. Zelfs tijdens de Irak-Iranoorlog en de Golfoorlog is dat nooit gebeurd. De blokkade is goed voor een stijging van 20 tot 30 dollar op de olieprijs. Als dit niet snel opgelost wordt, zou het me niet verbazen als we een olieprijs van 150 dollar zien in de komende weken.’
Erik Joly, marktenstrateeg bij ABN AMRO België, werkt met drie scenario’s. In het meest realistische sleept het conflict zich nog enkele maanden voort en stijgt Brent-olie (de belangrijkste benchmark voor internationale oliehandel) richting 110 dollar per vat.
In het meest negatieve scenario escaleert het conflict verder, raken nog meer energie-installaties beschadigd en gaat Brent richting 130 dollar, met uitschieters tot 150.
Op zo’n moment voelen wij: dit is het verkoopmoment – Boris Cukon, Grondstoffenexpert bij European Capital Partners, over de hausse in olie-aandelen
De echte winnaars?
Toch hebben energiebedrijven een belangrijke troef in handen. Via de termijnmarkt kunnen ze vandaag al een deel van hun toekomstige productie verkopen tegen de hogere prijzen van morgen.
‘De termijncurve vlakt af op heel lange termijn, maar voor de middellange termijn zijn dat interessante prijzen,’ zegt Vranken. TotalEnergies doet het. Amerikaanse schalieproducenten doen het al jaren.
Ze leggen via futures het verschil vast tussen hun productiekosten en de marktprijs. Zelfs als het conflict morgen stopt, blijft een deel van die winst overeind.
Dat verklaart waarom beleggers tijdens energiecrises vaak verder kijken dan alleen olieproducenten. Bedrijven met relatief vaste kosten kunnen plots enorme marges boeken zodra energieprijzen stijgen.
Gijsels is concreet over de echte winnaars. ‘De Amerikaanse oliebedrijven. Die wonnen al bij Venezuela. Er wordt nog meer gedrild. Trump heeft offshore-boren op bepaalde plaatsen opnieuw goedgekeurd. Dat is allemaal goed voor de Transoceans en de Schlumbergers van deze wereld.’
Olieaandelen verkocht
In Europa is de lijst met bedrijven die kunnen profiteren korter. ‘Je hebt TotalEnergies, Shell, een SBM Offshore, een Fugro,’ somt Gijsels op. ‘Die zouden moeten profiteren en dat zie je ook.’
‘Maar het is een serieus kleine minderheid in de Europese indexen.’ Wie de Belgische en Nederlandse beurzen afschuimt, vindt er nog een handvol bij, zoals CMB.TECH, en Vopak. Bedrijven die tankers of opslagcapaciteit bezitten en van hogere tarieven profiteren.
Sommige beleggers nemen intussen winst op olieaandelen. Boris Cukon, fondsbeheerder van het Isatis Global Natural Resources Flexible Fund, heeft zijn olieaandelen verkocht.
‘Het is hier heel snel gegaan, op drie maand tijd overal 50 tot 70 procent erbij. We zagen een climax. Er was ook een massale instroom door particuliere beleggers. Op zo’n moment voelen wij: dit is het verkoopmoment.’
Wie kunstmest kan leveren, profiteert van hogere prijzen. Maar als je kosten gelijk blijven, door voorraden of doordat je niet afhankelijk bent van duurdere energie, dan is het bingo – Frank Vranken, hoofdstrateeg Edmond de Rothschild Europe
Meststoffen: ‘geen hype’
Dezelfde logica speelt in de kunstmestmarkt. Gijsels noemt meststoffen zwaar onderbelicht. ’50 tot 60 procent van de nitraatmeststoffen passeert door de Straat. We zitten in het plantseizoen. Hogere prijzen, minder meststoffen, minder goede oogsten, hogere voedselprijzen. Allemaal zeer inflatoir.’
Het Duitse K+S, een kalimijner die veel minder gasafhankelijk is dan stikstofproducenten, profiteert daar al van op de beurs.
Ook Vincent Juvyns, marktenstrateeg bij ING België, ziet in die context opnieuw inflatiedruk opduiken. Juvyns verwacht in zo’n omgeving ‘de komende weken en maanden meer inflatie en minder economische groei’, stelt hij in tv-programma Z-Beurs.
Kunstmest blijft nodig
Cukon houdt, in tegenstelling tot de olieaandelen, zijn kunstmestaandelen wél aan. “Dit heeft totaal nog geen media-aandacht, is geen hype. Het is in zekere zin ook defensiever. Mensen zullen misschien stoppen met olie-intensieve consumptie, maar eten gaan we allemaal blijven doen.
Boeren kunnen wel één plantseizoen verlagen, misschien twee, maar that’s it. Bij de start van de Oekraïne-oorlog ging de ureumprijs naar duizend dollar per ton en zelfs toen hadden we maar 30 procent consumptiereductie. Daar staan we nu nog totaal niet.’
Nu een groot deel van de globale meststoffenhandel geblokkeerd is, schieten de prijzen omhoog. Producenten die buiten de Golfregio draaien zonder afhankelijk te zijn van duurder wordend gas, zien hun marges exploderen.
Vranken: ‘Wie kan leveren, profiteert van hogere prijzen. Maar als je kosten gelijk blijven, door voorraden of doordat je niet afhankelijk bent van duurdere energie, dan is het bingo.”
Het is niet alleen olie en gas aan de pomp, het zijn ook voedselprijzen en gerelateerde grondstoffen. Een domino-effect – Philippe Gijsels, Hoofdstrateeg BNP Paribas-Fortis
Domino-effect
De schade beperkt zich niet tot olie en kunstmest. Gijsels wijst op gas als een mogelijk groter probleem dan olie. ‘Gasreserves heb je per definitie minder dan oliereserves,’ klinkt het. De energieschok sijpelt ook door naar grondstoffen die je niet meteen met het Midden-Oosten associeert.
Aluminium smelten is extreem energie-intensief. ‘Bij aluminium is het niet zozeer het bauxiet (belangrijkste erts voor aluminiumproductie, red.) dat schaars is, maar de energie die je nodig hebt om het te produceren.
Als de energieprijs stijgt, stijgt ook de aluminiumprijs. Het is niet alleen olie en gas aan de pomp, het zijn ook voedselprijzen en gerelateerde grondstoffen. Een domino-effect.’
Vooral de smelters EGA in de Verenigde Arabische Emiraten, Alba in Bahrein, Ma’aden in Saoedi-Arabië en Qatalum in Qatar voelen het nu. Qatalum ligt stil door gastekort. Alba draait door maar kan niet verschepen en heeft force majeure afgekondigd op leveringscontracten. De aluminiumprijs klom naar 3.500 dollar per ton.
Chipbakkers zonder helium
Cukon ziet het domino-effect zelfs buiten de energiesector doorsijpelen. De verstoring raakt volgens hem ook kritieke grondstoffen voor technologie en defensie.
‘Neem TSMC, ’s werelds grootste chipbakker. Als die geen helium meer krijgt, kan het geen chips meer maken. Het Amerikaanse leger zit nu al met tekorten aan zeldzame aardmetalen zoals cerium en erbium. Er zijn veel meer schakels in de keten die beginnen te haperen.’
Toch plaatst hij een kanttekening bij sommige grondstoffen, zoals aluminium. ‘China kan in een vingerknip de productie opvoeren. Die ligt al jaren kunstmatig begrensd op 40 miljoen ton. Ik zit niet graag in iets waarbij ik ’s morgens kan wakker worden en kan horen dat China beslist heeft om die limiet los te laten.’
Over uranium is Cukon stelliger. ‘De fundamenten zijn volgens ons ijzersterk. Wij hebben 10 procent van ons fonds in uranium.’ Ook Joly wijst erop dat elke energieschok de zoektocht naar alternatieve, niet-fossiele energiebronnen versnelt – en dat kernenergie daar opnieuw een grote rol in speelt.
China zoekt alternatieven nu de Straat van Hormuz dicht is en vist daarmee in de Europese vijver – Moniek de Jong, postdoctoraal onderzoeker energiezekerheid
Europa vist achter het net
De verliezers benoemt Vranken kort: iedereen die dure energie moet betalen. Europa hoort daar opnieuw bij. Het probleem gaat bovendien verder dan olie. Ook op de lng-markt ontstaat concurrentie tussen Europa en Azië.
Omdat een groot deel van het gas op de spotmarkt wordt verhandeld, kan het snel van bestemming veranderen.
Moniek de Jong, postdoctoraal onderzoeker energiezekerheid aan de Friedrich-Alexander Universiteit in Nürnberg, wijst erop dat alternatieve gasladingen steeds vaker naar Azië vertrekken. ‘China zoekt alternatieven nu de Straat van Hormuz dicht is en vist daarmee in de Europese vijver,’ zegt ze.
Energiekwetsbaarheid
Die energiekwetsbaarheid vertaalt zich volgens Philippe Gijsels ook op de beurs. ‘Begin dit jaar was het verhaal anders. Europese beurzen deden het beter dan de Amerikaanse. Chinese tech deed het beter dan Amerikaanse. Small-caps, waarde-aandelen, zelfs de Bel-20 zette nieuwe records. Dat is nu on hold gezet.
‘Zolang de olieprijs door dit conflict omhoog gaat, gaat het geld niet naar Europa of de groeilanden. Amerika is netto-exporteur van energie, dus relatief beschermd. We hebben begin deze week het signaal gegeven aan onze cliënten om het investeringsidee buiten Amerika even te parkeren.’
Kijk naar wat er gebeurde ten tijde van corona, toen beleggers geconfronteerd werden met negatieve rente op obligaties van bijvoorbeeld de Duitse staat. Men ging ervan uit dat dit het nieuwe normaal zou zijn voor lange tijd – Erik Joly, marktenstrateeg ABN AMRO België
Juvyns ziet de contouren van een breder probleem. ‘Aandelen en obligaties dalen tegelijkertijd. Dat is een verschijnsel dat we meestal zien in een stagflatie-omgeving, zoals in de jaren zeventig en in 2022. Het enige dat stijgt zijn olieprijzen. Het dwingt beleggers om alternatieven te zoeken.’
Waar liggen die alternatieven? Juvyns wijst op een verrassende kandidaat: de softwaresector. ‘Die is in februari zwaar afgestraft en daardoor een van de weinige sectoren die goedkoper is geworden.
De winsten van softwarebedrijven dalen in tijden van recessie veel minder dan de brede markt. We spreken van in-elastische vraag. Als de koopkracht onder druk staat, gaan we misschien minder naar restaurants of minder op reis. Maar we gaan niet onze iCloud of onze Microsoft-licentie afzeggen.’ Daarnaast noemt hij vastgoed, infrastructuur, goud en hernieuwbare energie.
Markten denken te ver vooruit
Joly waarschuwt dat markten in crisistijd te ver vooruitdenken. ‘Op zulke momenten gaat de markt ervan uit dat de situatie eeuwig zal blijven duren. Zonder te vervallen in onbezonnen optimisme: niets is minder waar.
‘Ik kijk graag even terug naar wat er gebeurde ten tijde van corona, toen beleggers geconfronteerd werden met negatieve rente op obligaties van bijvoorbeeld de Duitse staat. Men ging ervan uit dat dit het nieuwe normaal zou zijn voor lange tijd. Ondertussen staat de Duitse 10-jaarsrente bijna op 3 procent – een wereld van verschil met de negatieve rente van toen.’
Bij een normalisatie leveren veel energieaandelen hun winst weer in. Luchtvaartmaatschappijen en toerismebedrijven behoren dan tot de eerste aandelen die herstellen, stipt Joly aan.
Softwarebedrijven
Cukon ziet hetzelfde patroon. ‘We hebben negen opeenvolgende weken stijging gezien bij olieaandelen, om dan te eindigen met krantenkoppen over een Midden-Oosten dat in brand staat. Dat lijkt mij eerder een tijdelijke piek.’
Het tegenovergestelde ziet hij, net als Juvyns, bij softwarebedrijven, die al maanden onder druk staan. ‘Kijk naar Salesforce, naar London Stock Exchange, naar SAP.’ Dichter bij huis wijst hij op Wolters Kluwer. ‘Daar hebben ook verschillende insiders recent aandelen gekocht.’
De strategie was al duidelijk vóór deze crisis: niet alleen de AI-bedrijven kopen, maar ook de toelevering. Olie, energie, metalen. Dat wordt nu nog zichtbaarder –Philippe Gijsels
Maar is dit een tijdelijke handelskans of het begin van een nieuwe grondstoffenhausse? Volgens Philippe Gijsels past de Hormuz-crisis in een groter structureel verhaal. De markt botst al langer op een tekort aan investeringen in energie en grondstoffen.
‘Zelfs zonder Iran zou de olieprijs op een bepaald moment zijn gestegen. Er zijn jarenlang te weinig investeringen gedaan in de oliesector. 95 procent van alle extra vaten van de afgelopen tien jaar komt uit Amerika, vooral uit het Permian Basin.
En daar zijn behoorlijk wat analisten die zeggen dat het maximum er quasi is uitgehaald. Gecorrigeerd voor inflatie staat olie nog altijd relatief goedkoop. Iran geeft het hele verhaal nu een extra boost.’
Nieuwe cyclus
Voor Gijsels staat de grondstoffensector daardoor aan het begin van een nieuwe investeringscyclus. ‘We komen uit 25 tot 30 jaar van onderinvestering. Nu gaat iedereen tegelijk onafhankelijk willen zijn. Hoe meer datacenters en virtuele werelden we bouwen, hoe meer atomen, moleculen, energie en metalen je nodig hebt. De strategie was al duidelijk vóór deze crisis: niet alleen de AI-bedrijven kopen, maar ook de toelevering. Olie, energie, metalen. Dat wordt nu nog zichtbaarder.’
Cukon kijkt, wat het Iran-conflict betreft, naar de kortere termijn. ‘Mijn basisaanname blijft dat het binnen twee, drie weken voorbij is. Dit wordt geen oorlog van maanden. Mocht dat wel zo zijn, moet je eigenlijk nergens in zitten. Dan gaan ook olie-aandelen naar beneden.’
Volgens hem kan een langdurige energiecrisis niet bestaan zonder zware economische schade. ‘Je kunt geen scenario hebben waarin K+S naar veertig gaat en TotalEnergies naar 150 terwijl de rest van de economie gewoon doordraait. Als energie zo hard stijgt, komt de wereldeconomie tegelijk onder zware druk te staan.’
Bingo
Zolang Hormuz onder vuur genomen wordt, geldt op de beurs dezelfde wet als op het slagveld. Iran bouwt drones voor 20.000 dollar per stuk. De Patriot-raketten die ze moeten onderscheppen, kosten miljoenen. Wie het langst kan leveren, tegen de laagste kosten, wint.
Op de beurs zijn dat de bedrijven waarvan de kosten niet meebewegen met de energieschok, maar de verkoopprijs wel. Frank Vranken heeft daar één woord voor: bingo.